这轮猪周期景气度几何？

整个2月，提前布局猪肉养殖板块的投资者可谓是喜笑颜开，因为他们手中持有的个股纷纷大涨，融资客、深股通、机构、知名游资均是生猪养殖股的做多大军。多位分析师告诉N+财经记者，猪肉板块上市公司大多属于周期股，通常情况，需要在个股高市盈率、低市净率时买入，然后在低市盈率时卖出。用专业术语来讲，这便是寻找行业“戴维斯双击”的机会。事实上，猪价企稳，猪肉养殖股大涨，业内人士纷纷看好……种种迹象显示，新一轮猪周期上涨拐点似乎已渐行渐近。

股市丨猪肉养殖股近期涨幅较大

今年2月，生猪养殖板块的牛股层出不穷，温氏股份、牧原股份、正邦科技、新希望等个股涨幅巨大。N+财经记者注意到，融资客、深股通、机构、知名游资均是生猪养殖股的做多大军。猪肉股备受资金青睐，原因还是在于上市公司们有望受益国内猪价的企稳或回升。有券商分析师向N+财经记者分析称，如果此后生猪价格企稳并上升，那么龙头企业的业绩可能会有较大提升。而这波由龙头带动的行情应该不会马上结束，只是短期内不建议追高买入。

从过去一年的业绩来看，包括温氏股份、牧原股份等的业绩并不理想。但目前行业内预计生猪价格在未来将出现上涨拐点。若一旦猪肉价格上涨的拐点被确认，相关上市公司的估值或被重构。在行业低迷的时候买入相关资产，等待行业景气度上升之后的估值重构机会，这与周期股的投资策略颇为类似。事实上，在过往的A股市场，这类投资机会并不缺乏。譬如天齐锂业在2014年、2015年时仅实现了2亿多元的盈利。但在新能源产业链爆发之后，上游锂资源价格暴涨，天齐锂业随即成长为市值超过400亿元的大白马。符合这一逻辑的还包括2017年的方大炭素，该股同样实现了股价翻数倍的估值重构。N+财经记者注意到，在产业低迷期，天齐锂业、方大炭素等的市盈率和市净率远远超过合理区间。

这一逻辑是否也会在猪肉养殖股身上应验？

“猪肉板块肯定是属于周期股。一般周期股的投资策略就是逆周期投资。”前海开源基金首席经济学家杨德龙对N+财经记者表示，所谓逆周期投资便是在个股高市盈率、低市净率的时候买入，然后在低市盈率之后卖出。深圳龙腾资产管理有限公司董事长吴险峰则认为，因为猪肉板块这一轮炒作的逻辑来源于对未来猪价上涨的预期，只不过炒作的时间比基本面出现拐点的时间有所提前。现在静态市净率还是基于过去年报的数据，并不能反应未来真实的估值。吴险峰表示，密切关注猪肉股未来的业绩十分重要，因为板块内部亦有分化，存在猪肉成长股和猪肉周期股的区分。“这和商业模式有关，部分猪肉股具有成长性，周期性并不那么强烈。”

行业丨3年下跌后猪周期拐点将至？

股市对猪肉板块的追捧，还在于各方对猪周期拐点到来的较多看好。在进入2019年后，猪肉价格总体行情明显转好。那么，自2016年开始进入下跌通道的猪周期，真的迎来拐点了吗？对此，N+财经记者进行了多方调查。

走出亏损：有养殖户去年卖一头猪亏200元。位于邛崃市牟礼镇的成都旺江农牧科技有限公司是一家四川省内规模靠前的中型生猪养殖企业。45岁的江腾涛是公司董事长兼总经理，2016年开始养猪。去年盛夏，他的事业遇到了前所未有的困境。“行情太差，一直都是入不敷出……”去年上半年，国内猪肉价格低迷。按100公斤的出栏生猪计算，当时售价最低不到10元/公斤，但成本价是12元/公斤，公司卖出100头猪，一天就要亏2万元。江腾涛当时心里还没有底，他不知道亏损是否会是“无底洞”。

在今年2月中旬的某日下午，江腾涛向N+财经记者提到此情此景时，还放大了嗓门：“这有多少家底可以拿来亏！”江腾涛口中去年低迷的猪市，也是很多生猪养殖户刻骨铭心的痛。Choice统计数据显示，在去年1月底到5月底这段时间，全国大中城市生猪出场价格从15元/公斤下滑至10元/公斤，幅度超过30%。10元/公斤的生猪出场价格也创了2006年以来的新低。

数据显示，去年5月至9月，国内生猪价格由10元/公斤的低点上涨至14元/公斤。由于价格已止住颓势，不再下跌，江腾涛也缓了口气。而在去年5月至9月的这一波猪市小反弹中，江腾涛的猪场刚保本。“6月至9月的价格应该可以保本，散养户可能每头要亏100元左右。”他表示。在这之后，全国猪肉市场价格总体平稳。农业农村部信息中心的数据显示，2月8日~2月14日这周，猪肉价格环比微涨2%。

“轮回”的猪周期：养殖户难捱亏损、上市公司亦现亏损

事实上，所谓猪周期，通常持续3年~4年，一般过程为：猪价上涨——养殖户观望——母猪少量补栏——生猪价格持续上涨——大量补栏，供应增加——供过于求，猪价下跌——淘汰母猪——生猪供应减少——供不应求，猪价触底反弹。而从Choice采集的数据可以发现，如果按照“低点——高点——低点”为模型，自2006年以来，整个猪周期约有三个高点和四个低点，在7元/公斤左右至21元/公斤左右的价格徘徊。与之对应，可以划分出三个猪周期，分别是2006年~2009年、2009年~2013年、2014年~2018年。

而自2016年开始的这一轮猪价下跌，由于跌过成本线，养殖户亏损，导致了新一轮市场出清，特别是中小养殖户。因为其养殖成本高于规模化养殖，中小养殖户很难抵抗长时间的经营亏损。即便目前猪肉市场价格已经过了“最坏的时候”，但距离中小养殖户真正的盈利点仍有一段距离。江腾涛表示，散养盈亏线7元/斤，规模猪场盈亏线是6元/斤。如果长期不盈利，很少有养殖户“受得了”。

旺江农牧一年生猪出栏数是3万头左右，就其规模而言，在西部地区算是新希望之后的“第二梯队”。但在去年低迷的猪肉行情中，这家规模稍大的养殖企业都出现了亏损。生猪养殖亏损的规模化企业还包括部分实力雄厚的上市公司。“2018年预亏成本是12.8元/公斤，去年预计有一点点亏损。现在是行业性的亏损，猪价都低。”唐人神董秘孙双胜对N+财经记者表示。

告别的中小散养殖户

市场上猪肉价格的波动，影响着上游养殖户及企业的经营状况。除去外部因素和非洲猪瘟对猪价的影响，在外界看来，去年至今，不少中小养殖户的退出，也加速了国内猪价进入新的周期。去年9月到今年1月这段时间里，生猪价格迎来单边下滑走势，从14元/公斤左右下滑至11元/公斤左右。也是从去年8月开始，生猪存栏数在经过小幅增长后开始单边下滑，由8月的3.3亿头下滑至12月的3.2亿头。

事实上，因长期亏损，散养殖户退出的现象较为明显。温氏股份在今年1月的投资者关系活动中提到，肉猪合作农户较2017年略有下降，主要是公司有少量的养殖规模较小的农户的退出，少量单户合并，还有一部分由于环保因素需拆除或者搬迁等。除开养殖成本的因素之外，中小养殖户偏低的养殖效率也是其选择退出的原因，而从去年9月以来，中小养殖户还要应对疫病风险等问题，这进一步抬高了养猪的门槛。

孙双胜对N+财经记者表示，相比大企业较强的抗风险能力，很多猪场缺乏这样的综合实力。据媒体报道，当前，在河南、山东等养猪大省，散养殖户退出的现象表现明显。针对国内生猪的市场变化，一位长期观察生猪养殖行业的券商分析师向N+财经记者表示，逐渐加大的环保力度，使得近些年生猪产能加速去化。据其了解，2018年，许多环保不达标的散养户都遭到淘汰，同时，环保力度加大后，每头猪的养殖成本将面临10%~15%的提升，这也促使一些中小型的散养户入不敷出，退出市场。

猪周期或迎来拐点：多方看好后市猪价走高

多位受访的业内人士表示，目前能判断猪肉上涨拐点会出现，但仍不好确定具体的时间。“去产能力度大于2015年、2016年，持续时间会比较长一点。价格涨的力度肯定比2016年高，目前猪肉价格在逐步回升。”孙双胜对N+财经记者表示。一地方畜牧产业的科级干部对记者称，现在当地猪肉供应比较正常，但已有价格上涨的趋势，“主要是受供求关系的影响，也有这方面（猪少了）的原因”。

温氏股份在最新投资者活动中坦言，本轮猪周期的拐点已经确定，肉猪价格在逐渐回升，预计是在今年第二季度。而根据四川金忠食品股份有限公司有关人士预估，今年下半年可能猪肉会涨价。也有多位猪行业分析人士向N+财经（微信号：njcjnews）记者表示，因环保力度加大等因素刺激，去年母猪及生猪存栏加速去化，据预计，猪价拐点或最早于4月来临。

公司丨上市公司补栏迎养猪“牛市”

周期性行业因受产品价格波动影响，企业经营表现“时高时低”，其中，猪板块就是周期性表现较明显的行业之一。2014~2018年，受猪周期影响，猪板块多家上市公司业绩呈现“走高-下降”趋势，在2016年中触及猪价顶点后，此后走低震荡。日前，行业龙头温氏股份公告，2019年1月，公司商品肉猪销售均价为11.52元/公斤，环比变动-16.1%，同比变动-23.46%。在猪价下行期时，部分龙头企业实际并未缩减养殖规模，而是逆市扩张。如今，在猪周期“拐点”或将到来的背景下，上市企业更有望率先获益。

养殖龙头毛利率下滑到个位数

猪价下行的影响，从猪肉养殖龙头们的身上便已可见一斑。2月21日，新希望披露2018年及2019年1月生猪销售情况简报。2018年及2019年1月，虽然生猪销售量均同比增长约50%，但其商品猪销售均价走跌，其中2018年同比下滑15%，2019年1月同比下滑13%。

2016年，温氏股份实现118亿元归属净利润，上市后首次净利破百亿。此后，由于猪价下滑，温氏股份的净利开始走下坡路。2017年，温氏股份净利润大幅下降42.74%。温氏股份近日发布的2018年业绩快报显示，去年，公司营收同比增长2.97%，但净利润却再度大幅下滑41.31%，约为39.6亿元。温氏股份表示，虽然养猪业务增长，但不足以抵消价格下降的影响。N+财经记者注意到，2018上半年，温氏股份肉猪养殖的毛利率仅为3.18%。

同样的情况也出现在牧原股份身上。2015~2017年及2018上半年，牧原股份生猪产品毛利率分别为24.61%、45.69%、30.03%、6.32%，周期表现明显。此前，牧原股份将其2018年预计净利润由7~10亿元下修为5~5.5亿元，原因也是猪价下跌。N+财经记者通过wind统计数据发现，在已发布2018年业绩预告的生猪养殖企业中，绝大多数均为盈利但业绩同比下滑，预告亏损的有天邦股份和雏鹰农牧。

养殖企业看好今年猪价走高

受多因素影响，目前国内生猪及母猪存栏量相较此前几年较低。因此有分析认为，猪周期拐点即将来临。关于猪周期拐点，目前业内看法较为一致，多个生猪养殖企业均预计今年内猪价将反转。28日，新希望相关负责人向N+财经记者表示，从近20年生猪价格运行历史看，2019年猪价走势必将会逐步走高。

温氏股份在接受投资者调研时表示，目前虽不好对猪价演变做具体判断，但总体预计今年下半年行情要比上半年好。正邦科技在接受投资者调研时称，公司对今明两年生猪价格持乐观态度。一位券商研究员则告诉N+财经记者，一般春节过后猪肉需求大减，生猪价格有较大概率出现“跳水”，但因今年生猪供应相对较少，因此猪价相对而言没降太多。其还认为，受猪价低迷影响，A股生猪养殖上市公司2019年的一季报可能仍不好看。

自2016年下半年至今，猪价虽持续下行，但龙头企业的布局来看，其并未削减养殖规模。一位国内大型生猪养殖企业内部人士表示，“从2016年开始，我们的生猪出栏规模就一直在增长，幅度还较大，截至目前，我们仍然没有减产的计划。”以温氏股份为例，据N+财经记者梳理，2015~2018年，温氏股份销售商品肉猪1535万头、1713万头、1904万头、2230万头。日前，温氏股份对外表示，2019年公司商品肉猪出栏计划目标是2400万头左右。

2018年12月，牧原股份发布非公开发行股票预案，拟发行不超过4.17亿股股票，募集资金50亿元，用于扩大生猪养殖规模及补充公司运营资金。该募集资金将投向多个生猪养殖项目，建成后将新增475万头出栏生猪。原本以饲料为主业的新希望，近年也向养猪转型。2016年，新希望提出88亿元生猪养殖战略规划，拟采用“公司+规模农户”等方式大力发展养猪业务。截至2017年底，新希望已在全国完成了年出栏1480万头产能的投资布局。前述新希望相关负责人进而透露，根据计划，新希望2021年的出栏目标为1500~1800万头生猪。

大型生猪养殖企业逆市扩张背后，是我国规模化养殖程度较低的现状及政策上对生猪养殖规模化的支持。中信建投证券的一份研报显示，2018年，温氏股份、牧原股份、正邦科技、天邦股份的生猪出栏量分别为2229.7万头、1101万头、554万头、217万头，“温牧正天”四家龙头的市占率合计仅为5.94%。国盛证券研报称，当前生猪规模化养殖头部10家企业的市占率合计仅8.06%。

而据2017年农业部（现农业农村部）发布的生猪生产“十三五”规划，其中明确提出，2020年出栏500头以上的规模养殖比例要从2014年的42%提升至52%。因此，未来生猪养殖规模化应是大势所趋。未来，当猪周期出现拐点遇上更具规模化的养殖企业，两者会发生怎样的“化学反应”？

上述大型生猪养殖企业内部人士表示：“我们量较大，如果猪价上去了的话，我们肯定更加受益。”不过，也有对猪价上涨预期较为谨慎的企业，其内部人士指出：“虽然我们预计猪价今年会慢慢上涨，但涨到什么程度并不清楚，所以我们正在现有存栏状况下积极补栏，并做好相关风险的防范工作。”近日，N+财经记者也曾致电温氏股份、牧原股份等试图采访，但由于“处于年报披露静默期”等原因，上述公司并未给予回应。（本文不构成投资建议。股市有风险，据此入市风险自担。）

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