油脂的高歌猛进，何时才是终点？

  油脂上涨的主要逻辑

  自去年12月中旬以来，以棕榈油为首的主要油脂一路高歌猛进，以五月合约为参照，棕榈油低点至高点涨幅高达66.34%，豆油涨幅超过30%，菜油近20%。究其背后原因主要有以下几点：

  1）首先由全球通胀环境所带动，抗通胀属性决定油脂上涨的基调，这一点拉长到2020年初以来更为明显，据我们估算，这一轮油脂大牛市，通胀环境贡献超过50%。

  2）其次油脂的工业属性愈加明显，作为生物柴油原料，其波动和原油的相关性与日俱增，原油价格已成功站上百元关口，生物柴油价格随之上涨，油脂节奏相似。

  3）基本面主要是供应端的矛盾突出，油菜籽、棕榈油、美豆等农产品供应问题相继凸显，最早源自加拿大菜籽的大幅减产，最大的菜籽供应国减产35.3%，菜油率先启动。随后，马棕产量问题延续，油棕树的老化、劳工、洪水令月度产量迟迟得不到恢复，印尼出口再添变数，出口关税、出口许可证、倡导国内消费导致全球棕榈油供应减少，BMD棕榈油不断刷新高位，进口利润持续倒挂影响了国内进口商的进口意愿，即使高价抑制需求端，到港的不足仍使得国内库存持续下降，棕榈油在极度缺货环境下，现货价格涨至14000上方。再者，美豆的影响自1月开始，市场对于巴西的减产认知不够充分，如果说之前从1.44亿吨减产到1.38亿吨市场有足够的预期，后续从1.38亿吨再度减产1000多万吨至1.25亿吨市场的预期是不够充分的，美豆也因此能够突破1700关口，下游豆油受成本端影响而上涨。

  4）俄乌冲突再度加剧了供应端的矛盾，乌克兰、俄罗斯是葵花籽的第一及第二大产国，两国产量占全球比重约58%，出口量占比高达78%，同时俄罗斯是全球化肥的主要供应国，氨、钾肥、尿素、磷酸盐占比依次为23%、17%、14%、10%。从交火之初俄罗斯的雷霆之势，至目前的两国拉锯战，俄乌的冲突已经在很大程度上影响了农产品及化肥等生产物资的短期供应，若战局僵持，影响将会逐渐放大，对于油脂来说，葵油的供应缺口最大可达1000万吨（即两国完全不出口），菜油供应缺口将增加100万吨。而如果说旧作产量已定，港口的关闭影响的只是暂时性的出口量，进入4月后是新作葵花籽及油菜籽的播种期，战局持续势必会影响新作的种植，届时的影响就是供应端的实际产出，问题严峻。而化肥问题，战争将导致全球短期以及关键的化肥成分价格上涨，种植成本攀升会抬升油脂原料的价格重心，压榨利润倒挂使得成本端向下游转嫁，油脂也受到成本端的强支撑。

  5）但在三大油脂中，棕榈油最为强势，豆油其次，菜油涨势最弱，主要受两方面因素的影响，其一是此前菜油抛储的影响压制盘面，其二是菜油价格突破至13000附近后，国内转向进口葵油来替代菜油部分需求，导致春节期间菜油并未表现出强需求，需求端对于菜油的影响较豆油及棕榈油更为显著。

  那么油脂多头行情难以参与，何时才是空头入场的时点？

  短期来说，油脂尤其是棕榈油已经经历了一波近似疯狂的上涨，品种间价差及月间价差也持续偏离，基本面利多不改，但技术面指标背离明显，此时贸然追涨收益风险比偏低，建议等待市场供应端较为确定性的预期转折，再行选择方向。俄乌冲突将影响我国的菜油及葵油进口，在供应端或许是一个利多因素，但部分进口缺口将由豆油及棕榈油补充，油脂的强弱格局短期内也很难发生明显的转变。

  中长期，首先我们认为通胀数据是一个比较直接的观测指标，美国以及全球的通胀何时转向，或许就是油脂牛市终止的重要信号，而通胀对应的是各国的货币政策，首当其冲即是美联储3月的议息会议，是否加息，加息幅度都比较关键，同时还需要关注后续联储官员所释放的加息节奏讯息，单次加息难以抑制通胀，连续政策的兑现才是更为有效的手段。

  其次，油脂现在的风向标是棕榈油，棕榈油的核心矛盾点在马来西亚，进入4月之后，马棕即进入季节性增产时点，届时产量能否有效恢复，主要还是取决于外籍劳工的引入进度，1月马来西亚移民局数据显示在马外籍劳工数量仍然偏低，马来油棕树的单产近年无太大变化，采摘成了制约月度产量的要素，也因此3月之后的时点比较关键，持续跟踪马来外籍劳工数量变化。

  最后，国内储备量最为充沛的应是大豆及豆油，盘面要掉转方向，当下供需紧张的局面催生的担忧情绪需要缓解，那么储备的适时抛出也是一个比较关键的要素。

  综上，油脂在较长周期角度，空配的性价比会逐渐凸显，但要明确掉转方向，单一因素的变化已难以起到决定性作用，还是需要多重的利空因素同时显现来配合，我们要做的是静待入场时点的到来。（农产品集购网特约撰稿，作者：浙商期货研究中心 向博 周志超，转载请注明来源，否则将依法追责。）

  农产品集购网声明：本平台登载此文出于传递更多信息之目的，并不意味着赞同其观点或证实其描述，文章内容仅供参考，不构成投资建议，据此操作，风险自担。